上半年再贷款同比猛增3万亿 下半年大概率降准

自3月1日央行降准0.5个百分点后至今，央行已连续4个多月未有降准降息动作。相比2015年四次普遍降准、五次定向降准显得低调许多。

为维持市场流动性，央行通过公开市场操作以及MLF（中期借贷便利）、PSL（抵押补充贷款）等结构性再贷款工具操作频频。

与降准相比，再贷款等工具可以适时、灵活管理流动性，但并不利于降低银行资金成本。

在当前外汇储备下降趋势未出现逆转、再贷款发力空间有限的情况下，多位市场分析人士认为，结构性的公开市场操作不能取代降准的作用，在稳增长的预期下，下半年降准是大概率事件。

隐蔽的再贷款

广义的再贷款体现在央行资产负债表中“对其他存款性公司债权”和“对其他金融性公司债权”栏目。

央行统计数据显示，2016年上半年再贷款新增3.1万亿元，而去年仅增长了449亿元，去年底累积存量也仅有3.3万亿元。

国金证券研究所首席宏观分析师边泉水对21世纪经济报道记者表示，再贷款和降准都是向商业银行提供流动性，区别在于再贷款在一段时间后需要归还，但两者表现出的宽松政策取向并无实质不同。

边泉水认为，再贷款可以对冲外汇占款的减少，但从上半年数据来看，3.1万亿的再贷款增量显著高于外汇占款减少量1.2万亿元，这表明央行的货币政策呈现宽松的意图。

不过，亦有市场声音表示，央行操作更显谨慎，更多通过结构性工具操作实现精准滴灌。

央行方面在多个场合表示，将综合运用公开市场操作、MLF等工具调节银行体系流动性，弥补外汇占款减少形成的流动性缺口。并且通过下调信贷政策支持再贷款、MLF等利率稳定市场预期，引导融资成本下行。

央行在《2015年第四季度货币政策执行报告》中还指出，降准信号意义较强，有可能强化对政策放松的预期，这些在一定情况下都可能导致本币贬值压力加大，资本流出增多，外汇储备下降。

交通银行首席经济学家连平近日在接受21世纪经济报道记者采访时表示，现在市场流动性充裕，而6月份外汇占款增加。央行没有降准的必要，否则央行回收流动性的工作就白做了。

边泉水指出，今年上半年的再贷款主要是央行向商业银行的贷款，不是结构性的。降准使商业银行资金充裕，同样可以通过商业银行传导到实体经济中。从更大的范围来看，商业银行资金流向更高回报的领域如按揭贷款等，并不能很好控制。当然，结构性工具对国开行等政策性银行可以起到较好的定向调控作用，支持其向基建、棚户区改造等方面投放。

“降准不是大水漫灌，按照降准0.5个百分点释放7000亿左右的流动性来看，今年再贷款规模已经相当于降准4次了。”边泉水表示。此外，当前我国大型银行存准率为17%、小型银行为15%，相较其他国家仍有较大下降空间。

招商银行资产管理部高级分析师刘东亮对21世纪经济报道记者表示，再贷款较大的问题在于有成本且有期限，银行拿到这样的资金无法进行长期运用，也不利于降低资金成本。而降准释放的是长期限的无成本资金，对于降低资金成本、缓解市场对未来资金面的预期都比较好。

降准利于实现稳增长目标

巨量的再贷款在下半年可能无法持续，单纯依靠再贷款难以实现M2的增长目标。据边泉水测算，如果不降准，假设基础货币温和增长，M2增速在年底可能会下降到10.3%左右。

边泉水表示，从2014年以来历次央行降准的背景看，降准更多考虑经济增长压力。尽管当前银行间资金面相对平衡，但经济内在增长动力下降压力较大。“降准可以释放更明确的政策信号，有利于经济增长和市场稳定。”

刘东亮认为，上半年地产景气度对消费带来较大拉动作用，但6月地产销售和投资数据已连续两个月下滑，大概率显示地产拐点已经出现。在当前经济增长压力未明显缓和，货币投放缺口仍有2.5万亿左右，且全球经济增长前景不乐观的背景下，下半年货币政策存在放松空间。“降准随时可能发生，资本外流加剧会是触发因素之一。”

摩根士丹利华鑫证券执行董事、首席经济学家章俊对21世纪经济报道记者表示，公开市场操作有必要，主要调整市场流动性余缺，但目前的经济形势下还是有降准降息的必要。通过创造相对宽松的货币环境，主要是进一步降低实体经济的融资成本，以及缓解地方政府和部分企业债务到期还本付息的压力，同时部分对冲资本外流导致的基础货币萎缩所导致的流动性紧缩效应。

章俊还指出，宽信贷政策在当前贷款有效需求不足的背景下，会导致流动性向大类资产溢出，有吹大资产价格泡沫并加大系统性金融风险的概率。未来比较稳妥的货币政策组合应该是“宽货币，信贷中性”的格局。